经 济 理 论与 经济 管理
年
第
投 期资组 合理 论 预 与 效 期 用 论理的发 展 阳
建
,伟
蒋
,
馥上
海。
上海 交 通 大学管 学 理院
年
坦,
冯 诺 依曼 提出的预期 效用
,
和摩
根
斯
合 论 理的进 一 步发
展理论 以
及 后 萨维随 奇用 理 论,
出提 主的 预期 效观理 性人”
一、
预 期
效 用 理 论与 非预 期 效 用 论理理
是论 经济
,,
为
在 “险 和不确风定性
。
诺冯 曼依和 根斯 坦摩所建 立的
,
条件下 的 决策建 立了 完 美 公的理 体 化
面
系
另,一
方学 教
科书 中 的 经 典理论它 描述 风 险 了条 下 的件 消费 选 者 择行为 即 在一定 假 设条的 下 效 件用函 数 的 某 特 些殊 单 调变 换 具 有一 个 非常方 便 的 性 预
年
质
,
,马
克 维 的 《 茨 组 合 资选 》择 投一 文 的发表
, ,。
宣 了告现 代 投
资组
合 论理 的建
立同
时 也 志 标着现 代金融 理 研论究 两 种 理 论 的共 之 同 在 处于
期效 用性质
。
。
该
性 质 表明 在风 险条 件
下
。,
,
,
—
项一抽 彩。
进
人 了量化 定析分阶
段
的 用 效 获是 奖 效用 期的望
值过取通各种得结果
所 二者都 合 理 地 解 了释 投 资 散分化 一 这 广泛存 在 的现
产 生
的效 把用 效用 和 果结发 的生 概 率相,
象度
,
所不 同 的 是前 者 是 选从 择 策 决 的 论理方 法 角 后 者 则 是从 选 择 对 象 的特 角度 对 征 投 于 组资合 的 选 择 说来
,乘
并 将 所得 加总 ,
可以 计 出 算任 何 彩抽 的 用效,
,
。
就以 结 而 果言效用 是 性 可加分 就 概的 率而言效 用
一
个键 关 的问题就 的确 定
。
是线 的
性
,
。
论 理要求 消 者费的 行 为是理 性 的
、,
是 组 合
价 评 标
准
,
上选择 原
则
在这
点
一
其 即偏 好 满足 完 备性 连续性 递 性传和 独 性立公
、
投 资 组 合 理论 更 多地是 从投 资 象 的 实 践 对特
,
征
理在 这些 公 假理 下 可 设 找 一到 个 效 用函 满 数足 预 期 效 用 质性 消 费而者 决的策 原则 是 预期 效 用 最 化 大 尽 这管样 的 效 用 函 数可 能 是 惟不 的一 但并 影不 响据依 预效 用期 最化大 准则 所 做的 决策
出 的的不 确定 条件 下 而
,然 。。 , ,
,
中 去 寻 求解决
作 而为经 典 的风 险和 不确定 性 条 件
,下
一的般 选 择 论
理期长 以来
,
预 期效用 最 大化 准
则 。 直被一视 为一 个 普 适性 决策的 标准
何 投任 资组
理 论偏 的好
维 奇萨提
合选
择 模型
构结,
,
其 决标策 是准 符 合否然
而
,
理论 则 上将 述 情
形推 到 了 概 率广 确 不知 预期 用 准 效则 虽 然 起看 来很 合
理,,
被 为认是 该模 型 是否 具 普有适 性 得 并 承到 认。
的衡 量 准
日标益 关
,注
随
着对
,
论理局 限性 究研的
且而
,
许
多违 背
论 的 经 验理或 实 验证 据 被
使 时 也 用方很
便由,
、
但
时间 一
长
,
,
们 会我看 它到也 有
,理
系
化统 地 提 出并 得 证到 实时 ,
得使人 们 对 险决风 策
与的 同
,
此许
多 可 接 不 之受处 如 著 的名阿 悖莱论埃 尔 斯 伯悖论格
以 及共 比 率同 效
应
, 预期 用 效 最大 化准则 的 质 疑渐 已 不 容 忽视 一批意 弥 图补 或 替 代一
!
,
理论
的非预期效用
理论 也 迅 速涌 现 出
来
等
,
都对
疑
和
论理的 某些 公理化 假设提 出了质
进而 直 接影 响 到 投 资 组合选 原择则 的确 定和 投 资组 收稿 日期〕 作 者简介 」
一〔 一
而经 济学 中 赌博与 险保并存 的 弗 德 曼一里 萨
阳维 伟建
一一
,男
,湖 南江永
人江 苏苏 人州
上,海 交 通 大 管 学理学院 博 士研 生究
馥
蒋,
女
,
,
上 海 交 通大 学管 理学 院 教授
,
士博 生 师导
经
济 理论 与 济 管经理
年
第
期
奇困惑
有 时 是 风 厌 恶 买险 票
出彩 质了疑芒刺
。
,
,
一
,
,即
们人
部
分取被 为 同的形不
。式
买保
险
, 有时 又是 风 偏 险好的
理 论
等级 依
赖效 用 等依级赖 效 用理 由 奎论根
件下条 史 和 德 迈 勒 段下引 并 经 人洛斯
佩、
!
,
〕则
对成并
理 论 为 的一 性 致风 险态 度假设 提 理论 阵营 中 一 难 根以 拔 除
理论的争 论 的 剧
、
加,
, 骊
、
,,
风
不 确 险条定件 耶里。
,
随
着 对
,
纪
世
年
代来
以一 批 意改图进
甚 至
替代,
理 论
非 的
,预
那
期效
理用论 逐渐涌现 出 根基
来,
动 撼了
论理 大 厦的
。
吉
尔 勃段
,
治
,
以
及 卡尼和史迈勒德
其
影中响 较大 的主 要 有 以 下 种
期 望几理论
而
合
等 得逆 到一进步发 展完 和善,
理
论通 过对 所有 最 终 结 果排序
积累概率
。
然结后,
期
望 论理是 由 卡 尼曼 和特 维斯 基! 。
,
在
马维茨克的 习惯 财理论
富 及以 阿 莱 论 悖等 基的
础
而。非 单 概纯率 的方法 来 给各 结 果 赋予 相 应的 权 重 从而 能够 解释 莱悖阿论 违背等可保 证 随
机占优 性 质
,
理
论的 现象
,并
上 建
立 来 的起
就本
而言质,
,
期望 理论仍 可 为视
一这
类 模 型 中尤 以奎
根
种加 权 效 理用 论 权 的重函 数
,
因 为该 理论 是 通 采过 以用盈 利 或
损
失 为变 量 的 价 值函数
以 及 主 概 观率的 非 线性变 换
来
代 替以 财富 平 水为变 量 效 的用函 数 。
。
以
线及性 化概 来 率 描 述 择选 策决 行为
型 和模 耶u lat h eoyr) 里 的 双 (重 模d 的型影响较 大在 R UD 模的型 如中 同E U 理 论 效 用 函 数 一 被般 假 设 为凹 的 或 线 性的; 但权 重函 数 作 概 为
率 ,
,。
预 的效 测
用
期望 理 论 是 行为金 学融的 重 要 理论 础基之
一
转 的 函 数 换的
,
,
可
以 不再纯粹线性是的 ,
、 的或 凸凹
该理 论通 过 实 验 比 对 现
发
,,
与
预 期效 用 理论 不 同
,
而 是可 以构 造 成 一 混种合 的 形式
,
,如反S 形 的 。
大多
数 投资 者并 非 标是准 金融 资 者
而投 是 行为投 者
资,
权重
数
函 融 人在人 类 乐 和 观 悲观情绪 的 心理学 另证一方基 于
,
事
后 据们 的 他
面
效,
他们的 行 为并 不是总理 性 用 的不 是单纯 财 富 的 函 数的
。
可 以 , 释 解弗 里 德曼一 萨 维奇 困 惑 )与 奎 根 做 的法 类 似史 迈 德勒 (18 9
,9,
他们 也 并总 是不风 险 厌恶
根 期据望 理 论,
,
为 行 资者投 在 定 损 确失的 情 况
,
e
i iuqt eepxeted ultty
,)1
19
项
及各 种 事 结项果 坏 的好 排 理论
序
。 提 了 C出 U E 。(
,协
,
下 常 通 风是 偏 险 的
好而确在定盈 利时则往 是 风
往
违。 背S U E 论理 现 的
1 9象9 ) 5
进
步一 地一
模 该可以型 释解些一c 卢e 斯L(u,
厌险恶
并的 且投 资者 在损 失时 所感 受到 的 苦 通
痛这与 现实 中 的 情
,
。常
又 大 于远盈 利 时 所 获 得的 愉
况 基 悦一本致
符
号 依赖 效R
S D )U
在 R
D u理 论的 基 上 提础出 了等 级 用 (与 :a n
k 一 a S ndi gne d pe nen dt u t iit y l ,
在 望 理论 期中
,
对
不 同 选择 可 产能
生理
论
在,其 模 中 效型用 数被函假定 为
。负
,
结果,
即
期 望
值
的 计和算 比
是较过通 对价值
指数 函 数而 权重 则 依 赖 于 果结的 等 级次序 以 及 结 果 与现 状 符 号的 关
系19 9 ) 5
盈 利或 , 失 损 的效用 乘以 策决权 而 非重 概 来率进 行 的这 种权 重 又 通 过 是对不 同 选项 之 间的 比 较 和 多 次 重 复 选择对 相 应概 率进 行 线非性 变 换 而 得到 的由 于期 望 理 会 论导致 对 随机 占优 原 则 违的 背,
,
此 洛 外佩 斯( 189
7 ,
,
1,9 90
,
。
y
oet a 的 安全一 潜 力/抱负 ( s 面 t p t ni /r 砰l ac e st o ia n 理 也论 属于 一 种 D WU 模 型 但 该 模型 S
P A /)
更 多 地
还 是 被 作 为 一 种 投资 组 合 选择 模型 来对 待 体总而言 经 验 证 据 发
出,
。
特维斯 基和
卡 尼曼
后文述及 的方法
,
先
,首
与EU 理 论 的公 理 体化系 和 ,
RD
U
蛇
在
建
,
人 等引级依赖模 型累积 权 加效
用
性 加 权 线效 表用达 形 不 同
式
,理论 更 多
地
,
从
逆
着重 于 对概 率 ( 念 信 到 )决 策 权重
,概
念 基 的 上础对 原来 的期 望 理 论 进 行 了
的重转 换 函 数 研的究
对
效 函用 仅 数做 简 假 单
设
,
因
提出 了 累 积 望 理期论 ,
。
中
其,
权
重 数不函 是再单 纯概 率的 变
,
娜
而 更
像是 EU 理 论的 补 互 式形,
期 望 而理 无 论 论是
换 而 是积累 率概的 变
换并
且 对于 盈 利部 分 损失
和权 重
函 数 还 是 价 值函 数都与 E 理 论U有 很 大 的不 同 其次;上 述 N U 理E 虽 都 论能解 释 一 部分 违背
经 济
理论 与经 济理
管 003 年第 52
,
期 EU 论理 现的 象
,
但
又却不 能 解 释 全 部; 再次
、
就
险 高风 收 致益
,
、
低 险低风收益
。
”的
直观投 资感受 一
相一
个能 得 到 广 泛 用应的决 策 模 型 通 所 常 满需足 的 数
更
要的重 是投资 为提供 者了量 定地进 行化 险风
学表达完 充美
分 符经 验 证合据
直 观合 理 、三项 要 ,
与
收益衡权的 法方
可 选合组时
但,是
, 定 投假资 在者 较比 各
种来求说 R
D U
,
期
望理 论 满 后足两 项 而 欠 缺 一 项
。
第始
终 是风 险 厌 恶 的以 及仅考 预虑 收
,期
理
论满 足前两 项而 缺 欠第三项
,
外
此
上,述
益 和收益
方的差 据
。 ,
这
假些设 还 缺乏 足充的 立 论依
,
N E U 理 论 仍 决视 策 为 者 全完理 性(包 括 能力 和信
对 于 用 方 差 来 示 表 风 的 做险 也一 法 存直在 很,
息等
尽 管公
体 理系有 所 不同)
,
,
所 有 概
率 和结 果
,
大争 议 管 马尽 维 克茨 曾 也做 其过 他 不同 选 择的 比
说较 明 近但 年2来 对 半 方 以差 为 代 表下 的 离偏差 0 oa w le r patr l m io ments )的研究 却 更 为 学 界 热 所衷
(
都。 以完可 全预 知或 预
测 ni限 理性 (S的 mo,
1 95
而事
实上
。5
决) 策 者都是有
建 立 个一 善完
所
以
,
集的描 述 (性 经验证 学 据表达 美 完 于一体),
、
直 观 合 ) 和 规 理范性 (数 。
均 值 差方有 效的 投 资 组 原合则 不 并具有 一 个普遍 的选择 理 基 论础,
并能给出 相 应 事行规 则 的 风
从 UE 论理的角 度来 看
,
,
理当
险
和 不确 定 性决策 理论 的 工作 仍 然 重 而 任道远
性 资投者 的 效用 函 为 数 二次效 用 数函时 致
。,
其 择选 均
二
、
投
资 组 合的一 般 则 和原理
,论
值
方 有差 效
组 合 行的为 才 与 预 效 期 最用 大 准 则 化一鉴
于二 效次用 函数 局 的限 性正如夏普 p 所 ) : 言 果如均值 ( hS a 方r 差理论只 能 以 这“
评,价 一项 资 产组 合 的 坏 好的标准 取 于决 投资 组
合决 策 构 建 者 合 的 组标 目 者恐策怕 是 千 万 别 的
差。
而这
点对于 不一 的决同 由于效用 函数 的多 样
。性
,
一式成方立 的 “
。它 们离 消失 就 为期 不远 了 益收是联 合态 正分布
”
—
。
”
在今
天
广泛 使用 的更 好 的 断判 是假 定 收 是 联 合益正 态分布 而然,
,
基 于效 用的一 选般 择理 论 也很 难 直接 为 投 资 组 的合 择 给选 一 个出具 体 统 一而的标 准 组 合 需 下
要,
“”
这
一 设假也
。存
但
是,
究不研同
,在 问
题尖
峰
”
很多 股对 票收益 的 历 史 分布的 研 究 发 现
了
“
投资者 进行 组 决合策 时 各种 价评标
也 就 准 是资组 合投 选 择的 一般 原
。则
、
尾厚
,以
及
“
偏峰
”
现象
所
,
以
,管尽
存
共在性旧
—
可是 能的 而这 也 将 反映 出 现 代 量定 化 投 资 组合,
仍
已广
为 应用.
均 值方 差
组 模 合 争型议 存犹一
越来越
理 发论展 的 轨迹 的述
简 .
,
以下 对 种几主 要组合 论理和 模 型 、
N E U
多 的 究研 转向 对 了投资 者 用效函 数 的关 注安 第全 一组 合理 论 s(fatey
2f
i r s t t r h oe )y
。
p
ro
tof
l
i
o 略可约以 反映 出 UE 论
理。
理
论与
投
组资合 理论发展 互的动 影
响
1罗
(伊 oR) 的 安 第全 理一论 ( 1952 )y
与 马
克 值均方 差 组 合模 型 克 维马茨 (19 5 2 开创 了 现 代投 资 组合 理 论 )
维 茨 的 均 值 差方 组 合 型 模同一 年 提出
。这种两理
(M P论T ) 认
为,
,
他
所建 立 均的值 差方 合 模组型 开首现
代。
的
一 重个 要差 别 它 们对是 弗里 德 曼 一 萨维 奇 惑困 的解释 均 值:方 差 理 与 弗 论里德 曼 一维 奇萨困 惑是 不一 致的
,
金
融 理 论 化量分 析技术 的 先 河
均
值方 差组合 模 型 这排 除 了 偏好 不确
。
而安 第 全一 论理则 弗 与里 德 曼一 萨 维 奇困
投资者偏 好 收益
,
,高
且 而望 希这种 收 益 尽可 ,
惑 一致
。
有趣
的
是。
,
两
种理 后 来论 遇遭 的到迥 然不,
能
不 不受 确定 性 的 影 (当响然
同 境遇
的,
定性
的 情 形
如
抽
彩,
、
赌等)博
马 ,维 克 用 茨 益收
,
均 代表值 预期 收 益
用
收 益 方差 代替 不确 定性
通
,
在
伊罗 的安 全 第 一 理 论 组 合 的中原 则 是安 全 rS 第 一 即 资投 者的 目
标 是 使 其产 的 破 率 P概 W{
破产 指一 个 投资 的 者期终 财富w 低于 其生 存 水平 s设 P是 一 个 益 收均 值为 抑。
,
过
对 券 与 组证合 关系 的分 析 给并出 了 均值 方 差 效前有 沿定 情况 下方 差最 小 化的 合 择组 最 优 的合集合
。
。
示揭 了分 散 原则化
最小
化
,
这里
的“
”
况
下 均 值 ( 收益 ) 最大 化 组的合或 均 值( 益收) 一
,
—
即
种 方差 各 一定 情
标
准差为 仰的 任意 组合 水 平 较低 对( 所 的 有P,
。
罗 伊 重研 点究了 不 存在
来,构成 可 供投资者 选
,
无 风证 险 (券即对 所有 的P 而 言 :
。
,
>
)
0 。
生和 存
在均 值 方差 有效 前 沿上
, ,
投
者 资可
“
。产 )
情的 形
首先
,
据 根身 自的风 险 态
来 选度 择适 合 己自的 有效 组
与 投 者
资所在有 组 合 的 益 分 布 收 正为 态分 布 的特 殊 情 形下 投 资者 破
产概 率 的最 小 化 就 等 于 同 使其 生水 平存
,
.
均 值方 差 有 效的 组选 合择 原 则
高
s
济经 论理与经 济 管 理 于 投小资 组 收 益合均 值 抑 的标准 差 仰 的 数倍 小最 一 个标双准 的 选 模 择
、
型 032 0
年
第5
期化
在 罗伊 的 安 全 第一 理 论 型模中 投:: n,资 者 的 组 选合 择目 标函数 是 m i (一 产 / 即
。),
,
也 就是
说,
,
在选择 过 程中 合整 了个 两 f =(S 尸 逻 上辑 理心上 分立的 标 准 : S/ P A其 中代 安 全一 潜 表力 标 准代 抱表
,负, ,
,,
A
)
SP
A
其次
如果
收益 服 从不正 态分 布
,罗 利 伊用 契 雪
。
,
比标
。准S P
准 的标模 型化 通 过 逆累 积 加权 价 值原 则
,夫
不 等 式 证 论 上 了面 的目 标函数 是 同 适样 的 用 尔 顿埃( E l to n)和 格鲁伯 ( uGb er 进 步 一r1
9 9 5
)( 即
在 逆 累 积加 权 效用模 型假中 效设用 函 是 线 性
的数) 实来现 准 标的执 行 则建立 随 机 控在制 原 则u b nis &Sa agv。 D( 的 基上 础所以
,A。 , 1 97 6) S PA /
指
出,
如 果 证 券收 益 的概率分 布 表 现 得足 够 能好够
,
保证 契 比 夫不雪 式 等成 立
罗 伊
的 结 论就 意 味着安
, 理 论 的组合 则原更 贴近 人 类 的 思 维 及 行 为特 征。
.
,
在
全, 第一 最 优组 合 也 位 于 均 方值 有差效 前 上 沿n 夫林 和 斯 特台曼 S h(e fria nd tatSm na,
2 0
但谢
0)
0
对
选
理择论基 础 方 面 也走 向 N E U了 论理o 行 为 组 合 理 论 (b hea viraol p o tr lfi oh etryo4
B P )
T此
出提 对反意 见
,
在 罗伊之 后 与 巴 瓦 ( A az an CdB wa a r的是 阿 萨 与克巴 瓦 模 型,
,
为 认二 并 者 不
一 致特 塞 尔 ( Telesr
,1
。
、9 5 )
5阿萨
9克1 4 9
e r
n a n Sd ttma an谢 夫 和林斯 台 特曼 ( S fhi
,0 2 0)
, ,1 9 77)
等对
安 第全 一
组
, 理合论 从 不角 同 进 行 了度一 些新 的 发 展 动
,
值 得一 提a 变 通 过允破产许概率
,r
o
y S P在/ 理论 和 期望 论理的 础 基上提 A 出 发并展 了 行 为 组 合 论理 b(h aia rp fi t卜 ev loo t o o r
, Bl ) TP 。 BP T
是 一描种 述 理 论性
,
该理
认 为论
,
该模 型 目标 的 函 被 数定义 预 在期 财 富E( W )和 破 产 概率a 上而其最 终 方 案 ( E W() 的,
现
实中 部大 分 投 者资 际 构实 建的 资 产组 合 是 基 于对 不同 资产 的 风险 程度的 识认以 投及资 目的 所形 成的一种 金 字塔 的状 行 为资产 组合 层小 ,
,,
)
a
选 则 择可被 融 合 进预 期 效 用的 理论 框 架 e 安 一全 潜 力鲍 负 ( sc而t pt t a/ pi ny o eil a r Sa.
3。
最
高层高 是风
险、
t noi
, SP A/
)理
论具
有 大极 在 收 益潜如 外国股 票 基 金 长型证 以 券 彩及票 等 ; 最 低 层 是保 护 层
,
激进成风 险
最,
S P
/ 理 论是 由洛 佩斯 1(8 97在 罗 伊的 安全 )A 第 一理 论 及 奎 根以 耶和里 的 工 作 基 础的 上 建立 起来
如
债国大 存额 单 币 货市 ; 位于 金塔字 各层 的资产都 与 定特的 目 标场 金基
和特等 定 风的险 度态 相 系联,
预期 收 也益 低最
,
、
、
的
。
值得
注 意的 是
,
20
A 论 —架较理 相为似 的框
在S P 理 /论中 A 代表抱 水 平
负。 SP
,
理工
具V a(a uRvle
一 a
世 9纪 代年出现 的 风险管 0 模 的型 架框 S与 P/
一t ris )k
而 各层
之 间的 相关 性 被 。
BPT
忽略
了
,这
与 现 代 投 资 组 合理论 显 不 明同“
”
。,
。
S
代
安全表的
,
, P
代
潜力
表
,
“
AA /
安
全
”
观
与安全点
第 ”
可以 很好地“ 释解 票股场 市中 本的 股地爱 e 偏 abs )( mhi 费 希 尔 斯 台和 特 o曼 现象 另外 hse r an dSt ta amn( Fi 现发共 同基 金 公司通
, 1 997 )
一理
论 中
的,
似 相代表 了 资投 者 通常对 避 过免 低财 富水 平 的关 ; 注 P S/的 抱 负 观点 与 目标 A 相关 是 对安全 一 第理论 中关 于 达到 一 特个 定标 目 的值概 念 一 的般化 ; PS/ 中 的 潜 涉力及 A投资 者 对达 到 一 个 较 高 富水财 平 的 望 渴这一 观点
“
安全“
”
常
所制 定 的典 范 合组 就 是行 组 为合分 离定 律 C的 MW1
997 )
,而违反 两
基
金k。 iw a n dWe , il
。(姐
~
。 re
,
M
a
n合组 困 惑用可 B PT 予 以 解释
T
”
PB
,SP /
A
组 合原 的 则与 s/ 理论 相近
通 过 将PA 理 论 与期望 论理 的 中心 理 账 户 (me t an
l
,
在 安全 第 一 论理框架 中没 有 对应 的部 分的 SP / A理 论框 架 中
,
。
在 洛 斯佩
。c o
) an c ut
特征 相 结合
B P ,
T
融人 希了 望 恐 俱 对
。和B P T
承担 风险 的意 愿 发 生影 响
P A /
有S两 类情 感因 将 对 投素 资者 那就 是 希 望: 恐 与惧,
策 决概者 信 率念 影 的响
,
分
别建立 了单 心 理账 户
对
,
行
组为合 模 型 和 心 理 多 账户行 为 组 合 模型 明证了 者 二的有 效前沿 显明不 同
差 的方 态度 是 相的
。
,同
理
论 用 了采 级 依 赖 模 等 型权 重的 构造方
法,
,
单 心
理账 户 模 与 均型 值方 差 合 模组型 行进 比了 较对
多于心理 户账模 型,
。
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从
而 使 其 离开 了 期预效 的理 论用框架 函
数 起作 而用
S P的A / 。
希望和 惧恐
尽管 二 对 待协者
这 两
情感种正 是通 改 变过 与 逆 累积概 率 有 关 权的
重则从 效
用 函数 角度 进 行了 说
,明1 9 87,
1 99 0
但 然显 乏缺 够 的足
理 论 (洛 佩 斯
,
1 995 )
是
一般 选 择 理 论基 础的 支 持
经
理济 论与济 经管
200理 3 年第5 期有 决 年 中解都。
三
经历
了很大 的 发
,展
、
结
语束
投
资 组 合理论 去过的 演进 虽 然 与EU 理 论
,的
展发有没直接 和然必的关 系用 ,
但是
均 从 值方 差
组投
资组 合 理 论 和EU 论 在理 过 去的5 0
合
模型 的 提 出 到现 代 资 投组合 理 论的确 立 和 广为
应到们 人 对其逐 产 渐 生质疑 以 及对 安 第 全 理
一 P、 SA
/虽 然 二 者 归属不 的 学 同术领
域
但,实 际 却上 有 着密切 的 在 联内 (系 被视 为 现代
,1 9 64 ; D eb r , u1 95 9 )
金融 理 论 出发 点 的 阿罗 一德布 一 鲁般均 衡 模 型(
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表 明一
投 种资组 合 理论 的 说服 力 仍 需 要E U或 N E U 理 等 论 一般选 择论
理 论 支持 贴近的现 实、
,
论 等 理重的新 认识
,
是
一种论理的代
上 时也同反 映 了 金 实践 融 对 合组 论 理更,
)表
一 。 投 种组 合资 理 的 论 提出 和 展发 需 要 有 应相
,
更 符合投 资 者决 行策为 特 征 的 要 求
。这
的 一 般
选 择理 论 础基为 其 提 经供济 意 义 指的 导和 合 理性 解释 的基
E础U 。
契正合了 E U 理 论 和N U E理 发 论 展 类的似 情 形
而大 量 投 资 组 合 实 的 践案例 则 为风 险 和
管 目尽 仍 前没有 一 种 投 资组 合 理论 能 够 取代均 值 差 组 方模 型 的合 位
地难困和 战挑
,、
不
确 性 条定件 的 下 一般选 理 论择 的发 展 提供 了 验 证
但 均 方 值差 组 合 模 型所 面对 的表 明 于基 EU N或E U理 论 一般等
选,
,
论 和理N UE 论 理近二 十 年来的 发
,展
表
择 ,理 论框 结架 合证 券 收 益 产生 过 的程数 字特 征 将 是 后 今 资投组 合 论理 展发的 一种有 益 向
方。
明 一了般 选择 理 论 对人 类 风 险和 不 确在定性 条 件下
当
,然
决 策
行 认 为 的识 人
参考深 献 文 .zra cl〔」 EA a Fianni le Eeno
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但 不 可 认否 有仍很多问题没
这
也将 有 赖 于 EU 理论 N E或 理U论的 进 一步 展
。
发.
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任资编 辑: 杨 万 )东