摘要：随着金融机构经营机制和金融市场的发展，再贴现工具的功能和作用发生了相应的变化。本文通过对再贴现工具功能和作用的分析，对其功能定位进行进一步思考，提出下一步改进再贴现政策工具的建议。 关键词：货币政策；再贴现；功能研究 Abstract：As one of the three monetary policy tools of the central bank，rediscount policy has played an important role in adjusting credit structure and promoting economy developed coordinately. However，with the development of financial institutions' operating mechanism and financial market，rediscount tools' functions have taken place corresponding changes. Through analyzing to rediscount tools’functions，we re-think their position，and then put forward recommendations to improve discount tools for next step. Key Words：monetary policy，rediscount，function research 中图分类号：F832.0文献标识码：B文章编号：1674-2265（2011）08-0039-04 一、问题的提出 作为三大货币政策工具之一，再贴现是通过中央银行干预和影响市场利率以及货币市场上的供给和需求，调节市场货币供应量的一种货币政策。与其他的货币政策工具相比，再贴现工具不仅对信用总量能实现量的控制，而且能实现对信贷结构、产业结构的调整。再贴现贷款的目的与用途在不同国家各不相同，一些国家出于结构性目的使用贴现；在另一些国家，贴现窗口是补充银行流动性的正规渠道；而在其他国家，贴现窗口仅仅是安全网。另外，伴随银行系统的作用在各国的不同，贴现政策在有国有银行的国家还起着一种相对特殊的作用，国有银行常常是贴现贷款的主要借款人。另外，有关贴现票据的规定亦可用来支持某些行业发行证券，而且准国营企业发行的票据都是可以用作贴现的，这样，贴现政策就与执行国家特定政策相联系。 我国的票据业务从二十世纪80年代初开始起步，1986年再贴现业务开始在上海试点。客观地讲，最初的再贴现实践并不具备货币政策工具的一般意义，而被作为有选择性地调整产业结构和产业产品的工具，在后来再贴现工具的发展过程中，被进一步赋予了引导资金流向、促进结构调整的功能。目前看来，随着近几年我国金融市场发展和同业市场运作渐入佳境，再贴现工具调整产业结构的功能不断弱化，且其作为独立货币政策工具的地位也在逐步下降，我们有必要对当前经济金融环境中再贴现政策的功能定位进行重新审视，尝试提出再贴现工具由结构调整功能转向商业银行的流动性调节，作为一种在连续的基础上对银行体系增加储备的工具，当然这并不意味着放弃中央银行最后贷款人的职能。 二、理论综述 对再贴现工具的功能界定，存在两难选择：如果再贴现业务量较小，就难以在庞大的社会融资中起到总量调控和结构调整的作用。如果再贴现规模过大，作为基础货币的一部分，会干扰其他货币政策工具的使用和货币供应量目标的实现，因此两难矛盾的存在促使所有发达国家到1970年都放弃了以贴现政策进行选择性信贷控制的做法（巴斯科，1996），部分学者们也不赞成将其作为结构调整工具。BernardLaurens（1995）认为中央银行通过贴现窗口支持一些选择性的信贷政策，会影响到各银行的贷款决策。巴斯科（1996）认为，在一些国家贴现与其说是一种货币政策工具，不如说是一种选择性信贷控制工具，贴现具备双重效力：引导信贷注入特定领域以及同时增加流动性总量。然而，贴现窗口的资金分配无法将贷款局限在生产性用途中，贴现政策本身也从不是控制银行信贷总额的一个有效途径。Paul Tucker（1996）不认为用于结构调整的再贴现政策对于货币政策及中央银行有利，如果政府想提供补贴，可以通过财政直接提供而不必经过中央银行。发达国家的历史经验表明，贴现业务的职能早已不再是进行选择性信贷分配了，在少数几个国家里，它的唯一职能是作为中央银行手中的备用信贷机制为紧急流动性需求提供抵押贷款。 国内对再贴现工具的研究多从其操作角度和实施效应入手，分析再贴现业务发展的制约因素，并从利率体制改革、简化业务办理操作程序等方面提出相关政策建议（区永纯，2004；周川媚，2003；李莹莹，2002），对再贴现政策功能定位的讨论较少。 三、再贴现工具结构调整功能的弱化及原因分析 （一）再贴现政策工具调整结构功能弱化表现 1. 再贴现业务量萎缩严重，控总量、调结构的功能无法有效发挥。以山东省为例，2000年再贴现余额为68.61亿元，年累计发生额163.49亿元，而到了2006年再贴现余额为1.37亿元，年累计发生额1.5亿元，其中2003年二、三季度、2006年第二季度再贴现余额和发生额均为0（见图1）；而商业汇票签发和贴现量却逐年增加，2009年四季度分别增至10972.17亿元和13104.4亿元（见图2）。显而易见，再贴现业务的发展与地方经济状况好转，企业购销业务趋于活跃极不相称。2001年，金融机构存差为1326.3亿元，累计办理贴现1071.9亿元，到2009年金融机构存差扩大到8736.5亿元，增长了84.8%，贴现业务扩大到13104.4亿元，增长了92%。贴现业务量与再贴现业务的反向变动关系、与区域金融机构存差的正向变动关系表明：区域票据市场发展使金融机构对再贴现资金的需求减少，而是更多地依赖区域金融市场充裕的流动性。再贴现量的萎缩，使其无论是进行总量调控还是进行结构调控，均已显得无能为力，再贴现作为基础货币投放渠道的功能已经丧失。 2. 再贴现对信贷结构调整的贡献度低，商业银行更加注重短期融资便利。再贴现工具使用初期，为国家产业政策调整作出了较大贡献，但随着商业银行富余资金的增加和对信贷规模的软约束，再贴现业务量急剧萎缩，再贴现工具通过量的调整来影响商业银行的信贷规模和信贷投向已不现实。以山东省为例，2000―2009年再贴现资金中投向政策扶持产业、三农和中小企业的数额占比不足10%，其调整经济结构的功能基本无法发挥。从商业银行办理再贴现业务的初衷来看，运用人民银行再贴现进行短期资金调剂、增强流动性的目的更加明显。 3. 再贴现利率长期游离于市场利率之外，对市场利率的指导作用减弱。1998年央行改革贴现利率形成机制，贴现利率由在同档次贷款利率下浮5%―10%改为以再贴现利率为政策下限加点生成的机制，这一形成机制为发挥再贴现利率的基准作用、治理通货紧缩发挥了重要作用。2005年以来，在人民币升值预期较强、外汇流入迅速增加、市场流动性过剩的背景下，市场利率走低带动转贴现利率维持在较低的水平，贴现利率随之下行，甚至在2005年下半年至2006年一季度普遍出现贴现利率远低于再贴现利率的情况。再贴现利率因外汇占款投放基础货币产生的对冲压力无法下调，在再贴现利率基础上加点生成的贴现利率政策几乎失效，加之再贴现利率长期不变，对市场告示功能逐渐减弱。以某市为例，商业银行实行资产负债业务集中管理后，票据买断（转贴）利率逐渐取代再贴现利率成为贴现利率定价的基础，其与贴现间的利差构成了票据贴现行的获利空间。2000―2009年10年间，票据买断利率在1.62%―2.34% 之间波动，与贴现利率的利差在1.4―1.9个百分点之间，最低票据贴现利率一直徘徊于人民银行再贴现利率之下，区域票据市场出现了再贴现利率与贴现利率、票据买断利率倒挂的现象。
（二）再贴现工具结构调整功能弱化及转向的原因分析 1. 经济金融环境发生变化。自1993年下半年以来，我国的宏观经济开始了长达4年的战略性调整。1994年开始，人民银行便尝试运用再贴现工具的选择性进行产业结构和产品结构的调整探索，取得相当好的效果（见表1）。根据工业国的经验，在金融市场广度和深度不足、同业市场运作不良的时期，再贴现可以通过增加货币供应量更加贴近实体经济。但随着我国市场经济体制的建立及金融市场的快速发展，公开市场业务、回购、掉期、发行股票债券等融资方式的兴起大大削弱了再贴现政策在影响货币供给量方面的作用。 2. 中央银行与金融机构运用再贴现的主观愿望不强烈。从中央银行角度来看，在一些国家，与其说再贴现是一种货币政策工具，不如说它是一种选择性信贷控制工具，这种偏好是通过准许其自动使用贴现窗口或适用优惠利率而表现的。于是，再贴现就具备了双重效力：引导信贷注入特定领域以及同时增加流动性总量。然而，贴现窗口的资金分配是无法将贷款局限在某个生产性用途中的，再贴现政策本身也从不是控制银行信贷总额的一个有效途径。从商业银行角度来看，只有当金融危机造成同业市场或其他再融资渠道枯竭时，商业银行才会转向贴现窗口。通常认为银行都不愿向中央银行求助，当贴现率低于市场利率时，会有商业银行出售未使用的再贴现额度进行牟利，这样必须对再贴现这种廉价的信贷形式施加一定的数量性限制；如果再贴现率高于市场利率，它便带有惩罚利率的色彩，这类银行贷款即代表着真正的需求。因此，无论是中央银行还是商业银行，再贴现的主观愿望并不强烈。 3. 再贴现业务政策本身的局限。首先，由于再贴现业务的主动权在商业银行，因此供给型货币政策的发展可能会被延误。再贴现政策本身并不是一种控制银行信贷问题的有效手段，它必须由存款准备金和公开市场业务等其他工具作为补充。它无法作为货币政策意向的风向标，因为贴现率通常与市场利率并无固定联系。其次，引导资金注入生产性领域并不能防止资金在随后的循环中注入不受欢迎的领域，更何况即使在第一轮中票据亦未必与生产性业务相联系。第三，当前的再贴现政策将基层部分非银行金融机构置之门外，限制了再贴现的业务领域。目前县级商业银行只允许办理银行承兑汇票贴现，不能办理商业承兑汇票贴现，加上民间票据融资现象的存在，限制了银行票据贴现和央行再贴现的规模和来源。 4. 再贴现业务的具体操作不方便。一是现行的再贴现买断方式，给基层人民银行带来较大的票据风险。各家银行的承兑汇票没有密押，票据印刷的防伪效果与设计标准也有较大差异等问题给再贴现行鉴别贴现票据真伪增加了难度。票据买断方式下，人民银行对跨地区的商业银行（承兑行）的有关资料掌握有限，不仅要承担一定的票据风险，而且会计工作量相对加大，极易出现差错。二是再贴现办理标准不一，给业务办理带来不便。再贴现业务无统一的凭证要素填制说明，人民银行分支机构之间、人民银行与金融机构间的理解各不相同，给再贴现业务的办理带来不便。另外，再贴现业务已由纸质票据扩展到电子票据，但办理再贴现业务仍延用多年前的再贴现凭证，其材质、格式、要素等已经不能满足现代再贴现业务的需求。三是再贴现办理手续繁琐，制约了其较快发展。长期以来，人民银行再贴现实行的是指标或限额管理，超过指标或限额，需层层报批，办理每一笔再贴现业务都要严格执行“三级审批”，大额的再贴现还要经过办公会研究审批，再加上对票据真伪的检验等，仅审批就需要3―5天。总之，金融机构票据贴现出现困难，本来需要的就是短、平、快，但再贴现须经历提出申请、整理上报、集中审批、办理手续、委托收款这个漫长的过程，使得有些商业银行宁可从其他渠道寻求资金，也不愿意到人民银行办理再贴现。 5. 再贴现利率生成与我国货币市场的其他子市场利率缺乏联动性，双轨利率体制使再贴现利率失去了调节功能。我国目前贴现利率由再贴现率加点生成，实际上仍是官定利率，不能真实、完全反映市场资金的供求。再贴现利率作为一种基准利率，它的形成是受多方面因素影响的，这其中包括银行间同业拆借利率、国债回购利率、银行短期存贷款利率等，但对再贴现利率的确定影响最大、最直接的仍然是票据市场本身对商业票据的供求状况。我国的再贴现利率作为一种基准利率，其生成显然与我国货币市场的其他子市场利率缺乏联动性，并且缺乏对票据市场供求关系变化的敏感性和相关性，导致了票据市场的实际市场利率与法定利率（再贴现利率）的巨大差距。根据再贴现政策的作用机理，金融机构对再贴现业务的依赖程度取决于其从其他途径借入资金的难易程度，而在目前的形势下，金融机构通过金融市场来满足流动性需求显得更为便利。再贴现利率作为再贴现政策的作用基础，自2004年10月调整为3.24%以后直到2008年就没有调整过，而这一时期，我国货币市场利率持续走低，转贴现利率也逐级下滑至1.45%，并且一度出现了贴现利率、转贴现利率与再贴现利率倒挂，使再贴现利率渐渐失去了其应有的功能。 四、对再贴现政策工具功能定位的进一步思考 笔者认为，目前再贴现政策可逐步将操作重点从调整信贷结构转向调节商业银行的流动性，同时随着金融市场的进一步发展，将再贴现政策作为一种备用性贷款机制使其发挥积极作用，作为竞价式信贷或公开市场业务等向银行提供大额再融资工具的补充，可以促进各层次的流动性管理。为此，提出对再贴现政策工具操作机制进行改进和完善的政策建议。 一是积极培育和发展票据市场。适当放宽《再贴现业务市场准入与退出管理办法》对市场主体的限制性规定，扩大市场的交易主体数量，逐步实现市场参与者的广泛化和多元化。适当增加可办理贴现和再贴现的商业票据种类，从目前的银行承兑汇票放宽到其他商业汇票，如商业承兑汇票等；加强票据业务的合规性检查，建立对票据违规行为的检查、通报、处罚和责任追究制度。 二是完善再贴现管理体系，适当简化再贴现操作手续。首先，灵活调节再贴现的限额管理，只要符合产业政策、信贷政策、财税政策等政策规定，具有真实的交易背景和完善的汇票承兑、贴现手续条件，就应不受指标计划限制，即使确需暂时保留实施限额管理，也应扩大人民银行中心支行的再贴现权限，并给予县级支行适当的额度。其次，在防范票据风险和规范业务操作的前提下，简化再贴现操作手续，对再贴现申请人的审查实行“谁贴现、谁负责”的管理原则，重点调控再贴现资金的投量、投向。第三，进一步改进和完善现行的再贴现业务信息管理系统，逐步建立起全国统一联网的票据业务信息查询和监控系统。 三是尽量避免将再贴现工具作为促进结构调整的方法。在再贴现政策操作重点的转变过程中，不可避免地会有根据国家需要进行地区性和结构性信贷分配的情况发生，若人民银行考虑通过再贴现窗口履行上述职能，贷款应受到严格限制并通过项目贷款银行发放，尽力避免当前通货膨胀背景下通过该渠道大量增加货币供应量，挤压正常的再融资活动。 四是将再贴现的发放与申请者的资信状况相联系。设置为市场利率上限后的再贴现工具将不再具备无风险套利的吸引力，中央银行不再需要分配额度和引导资金的流向。申请再贴现的金融机构会按照成本收益原则，选择客户和行业，中央银行应在申请者提供合格票据的情况下，以申请者的资信状况作为决定发放与否的标准。 五是改革再贴现利率生成机制，建立以市场为基础的利率定价机制。可以在Shibor的基础上，加点浮动确定再贴现率，宜将加点浮动规定为一个区间，增加央行调控的灵活性，同时，基点数的变动也反映出央行的调控意图。超额准备金存款利率是目前Shibor的底线。三个月Shibor运行近似一条略向上倾斜的直线，变化比较稳定，处于超额准备金存款利率和再贴现利率曲线之间，可以作为加点浮动的基础。 参考文献： [1]谢崇礼.重要的货币调控工具 中央银行运用再贴现政策的成功实践[J].中国经济信息，2001，（1）. [2]周钟山，王国忠，欧培彬.金融深化条件下我国货币政策有效性的实证研究[J].金融与经济，2009，（1）. [3]刘伟.论中国宏观经济调控中的货币政策[J].西南金融，2007，（5）. [4]张爱红.试论货币政策转向后的再贴现工具设计[J].金融纵横，2009，（4）. [5]方茂杨.再贴现业务理论与我国实践[J].华南金融研究，2001，（4）. [6]阮小莉.剖析我国三大货币政策工具[J].广西社会科学，2004，（l2）. （特约编辑 王 馨）