“投资是一条艰难曲折的道路”
——美港资本2015年度报告
尊敬的投资人：
我们从2008年开始管理基金，年度收益率如下：年度\基金
2008年
2009年
2010年
2011年
2012年
2013年
2014年
2015年乐港基金40.10%85.70%80.00%15.00%14.12%20.00%美港基金优波基金喜马拉雅基金长江基金上证综指-65.39%79.98%-14.31%-21.68%3.17%-6.75%67.60%25.53%45.40%27.93%0.45%5.07%52.87%9.41%累计637.50%110.39%86.01%0.45%5.07%
1.2011年乐港一期基金收益率11%，四期基金收益率18%，取平均值乐港基金收益率15%；
2.2013年度结束后乐港基金清盘，转为私人基金；基金经理从北京迁居宁波，成立新基金。
2015年，中国股市如同屠场，一个充满骗局的大屠场。人们误以为翻身解放的日子到了，群情激奋，汇聚到红旗飘扬的中心广场参加革命。当声势越来越浩大的革命人群即将兑现胜利果实的那一刻，天突然阴暗下来，四周早已架好的机枪开始向亢奋而无知的人群扫射……直到血流成河的那一刻，人们才意识到：原来这里并非美好的革命广场，而是让人倾家荡产的残酷屠场。
如此场景，在我的脑海里早已预演过，在我的记忆里也早已发生过。所以当这场危机在2015年实实在在爆发时，我的反应是，心如止水。
投资道路上，我见过太多坎坷与波折，这次也仅是其中一段。可以断言，这样的波折未来还会经常出现，投资人必须做好充分准备。
对于大多数投资人来说，正如本篇报告标题所示，经历过2015年的大起大落，他们能更深刻地感受到一点，即投资真的是一条艰难曲折的道路。但是，于我而言，感受却恰恰相反。如今的我，早已相信，投资是一件简单的事。
投资是经历复杂后的简单
任何学问或技能，刚开始学习时总以为简单，以为别人能做好我也一样能做好。其实这是人性的一大缺陷：太容易陷入自我高估。举个例子，我大学时期对商业很感兴趣，总是在梳理世界上所有的生意模式，并臆想自己将来也能够像传记里的商业领袖那样，在他们的领域干得得心应手。但大学毕业后十余年摸爬滚打的经历和思考，终于让我相信，我能做好的事情太少太少。我也开始相信，只有在一个自己感兴趣的领域不间断地积累至少十年，才有成功的可能。请注意，仅仅是可能，而不是保证。
那么，如果你最后能成功的话，成功之前这十年里大致会发生些什么样的事呢？我想，你会从最开始的无知无畏、得意自满逐渐进入处处碰壁、痛苦泄气、纠结彷徨的状态，你会感到事情越来越棘手，且自己无法掌控的地方太多，时而让你感到慌乱、恐惧。这时，人性的另外一个缺陷开始起作用了，即逃避痛苦。于是大多数人在感叹自己运气不佳的同时，离开了这个让他经历不快的领域。当然，他对这个领域的认知和思考还停留在“太复杂了，太难了”这样的状态。
另外一小撮能够克服人性弱点的人，虽然面对同样困境，但并未放弃探索和思考。他一边吸收前人的经验和思想，一边梳理自己遭遇的困境。经过多年反复学习、思考和实践，终于悟透了这个领域的真正规律，并懂得了如何弹性运用。
我相信，任何一门学问或技能的真正掌握，都必须经历“简单-复杂-简单”的过程，这个过程根据个人的天赋和性格，一般需要五到十年。至于掌握技能之后如何成功，主要方法在于执行这些“简单”的理念，周而复始，外加运气。正确的健康理念
正确的投资理念，绝没有那么复杂！
就像，正确的健康理念是什么？其实就一句话：让有益的东西，进入身体；让有害的东西，排出身体。但如何真正理解这句话，则又必须经历一个“简单-复杂-简单”的过程。常人简单理解，这句话的意思好像是“吃营养健康的东西，
同时排出体内垃圾、毒素”，但真正的健康养生，却没有这么简单。
首先，这涉及一些概念的定义。比如营养健康和有益，都是相对不同个体情况而言。对你身体有益的食物，对我身体则未必。另外，如果某一刻我身体需要一克A营养物质，那么如果摄入了两克或更多，就可能对我身体有害了。所以，那句话的准确理解应该是：在某一刻，身体需要的某种营养物质的某一个定量，及时进入身体，则对身体是有益的；在某一刻，体内多余的某种物质的某个定量，及时排出身体，就不会对身体产生伤害了。那么，这又涉及到我们该如何知道在某一刻身体需要何种营养物质，需要多少，如何摄入（吃喝还是注射）最好；我们如何知道在某一刻体内哪些物质是多余的，多余了多少，如何排出（运动出汗还是拉屎撒尿）最好。想到这里，我觉得，如果苹果或华为或哪家公司能够开发出一种身体监测芯片，能够实时监测出身体当前缺少的营养物质并指引你如何补充，并实时告诉你身体多余了哪些垃圾物质以及该如何排出，那一定是一款远比iphone已经取得的市场规模大几倍的设备。我相信，这种设备在十年内大概率会出现，如果我们能够投资到这个领域最有竞争力的一家企业，那真是太幸运了。
除此之外，对这句正确健康理念的理解，还包括精神和意识层面对身体有益和有害的东西。比如让人精神痛苦的念头和想法要及时清除出人体大脑，否则心情压抑会降低身体免疫力从而得病。再比如让人感到幸福和愉悦的音乐或往事回忆要经常进入大脑意识等等。这些方面不再详细讨论。总之，当我们真正悟透了，会发现正确的健康理念其实很简单。
正确的投资理念也一样。
正确的投资理念
今天我们买入一项资产，期望在未来某个时间能够以比今天高得多的价格卖出，而且最好在持有资产的这段时间内还有持续现金收入。
这道投资题的关键在于：这项资产未来的价格会不会比今天高？高多少？未来是多长？期间价格跌了怎么办？
假如一切顺利，我们会在一个可以接受的时间内获取一个比较满意的投资回报。但是，真正的现实是，在开始投资时，没有人能够准确回答这些问题。既然
如此，那投资者能做什么？我想我们能做的，只是尽可能确保投资过程一切顺利、实现预期收益。
我们的前辈导师和我们自己的经验发现，只要遵循下面这条规律，就能够最大可能确保一切顺利、实现预期收益，即：买入低估值的优质资产，待其高估时卖出。
这条规律，适用于一切投资领域，包括股权、债权、房地产和其他任何资产。这条规律初看简单，悟透了也简单，但是在“初看”和“悟透”之间，却必须经历无数的复杂和长期的磨砺。长期的磨砺中，这几个核心问题必须解决：何为优质资产？如何判断低估值和高估值？如何买入？如何卖出？等待多长以及如何坚持？
这其中，任何一个问题没有想清楚，就会增加投资失败的可能。而只有把每一个问题都弄清楚了，才能较大概率实现投资成功。接下来我简单阐述一下我对这几个问题的思考。
何为优质资产？
优质资产是指能长期、持续产生更多现金回报的资产。比如一套市中心高级公寓，租金很可观，而且以后每年租金能不断增加；比如一家生意火爆的餐厅，而且生意每年都能火爆下去；比如一家利润一年比一年好且能长期持续的公司。判断是否优质资产对大多数人来说并不难，关键在于必须区分长期还是短期。许多短期现金回报非常好的“优质资产”其实是一个圈套、一杯毒药，诱惑你进入，然后吸干你。这些短期回报非常好的资产没有未来，所以是劣质资产，或有毒资产。当然也有很多投机者明知没有未来却也要搏一搏短期暴利，希望自己能够做到像索罗斯说的那样，“在假象被公众识破之前退出游戏”。
识别优质资产的关键难点在于资产是否能够长期、持续“优质”。高级公寓的租金现在令人满意，可以后会不会跌？生意火爆的餐厅到底能维持几年呢？公司今后的利润万一不稳定或越来越差呢？为了排除这些疑问，投资者必须马不停蹄地学习、调研、分析、研究、筛选，目的是做到确信所选资产能够长期、持续优质。没有任何人给你保证你所选的资产能够长期、持续优质，但投资者确实可
以通过付出努力和心血去选出那些最有可能长期、持续优质的资产。这就是投资研究的意义和价值。曾经有许多朋友让我推荐股票，一开始我满怀热忱，但后来意识到，我的推荐对方未必重视，但对我而言却是背后默默研究多年的心血付出。所以我更相信，投资是很个体的事，两个个体没有相似付出，便没有共鸣，没有共鸣，沟通就只能停留在浅层。后来，我的合伙人告诉我：“你的研究价值千金，岂可随意送给别人……”我认为很有道理。
如何判断低估值与高估值？
在识别了优质资产之后，我们会大概算出这项资产的价值，然后对比一下资产当下的价格，如果明显便宜，就会决定买入，如果不是，我们就耐心等待，这种等待有时需要好几年。
资产的价值本身是一个变量，价格也是一个变量。区别在于，价值这个变量难以捉摸，而价格大多数情况下一看便知。所以估值的难点在于价值的确定。理论上来说，价值是可以计算的，但实际上，价值是无法确定的。这个道理好比用人识人，理论上来说一个人是可以被认清的，但实际上人是无法被识透的。尽管如此，我们也得去识人用人，因为女人要找老公，男人要讨老婆，老板要请员工，员工要选老板……那这背后的逻辑又是如何？其实，面对那些备选之人，我们总能够知道其中一些人比另外一些人更好，如果再花时间认真了解，我们也能发现较好的可选之人当中有一个最好的。尽管还是无法识透这个“最好”的人，但至少你相信这个人已经是你可选之人当中最好的那个了，也就是说，在可选当中，你相信这个人是最有可能合适的。此外，还有更重要的一点，就是你必须想到，万一所选之人将来被证实不合适，你能够承受选择失败的代价。这就是识人用人背后的正确逻辑，也是任何决策的正确逻辑。在投资决策领域，因为资产价值很难确定，哪怕经过详尽研究我们最终也只能得出这样的结论：这项资产的价值至少是一千万元。在计算价值后，我们再拿价格与之比较，价格比价值越低，那么这笔投资越安全，反之越危险。投资人应该尽可能以比价值低得多的价格比如五百万元买进，这是投资成功的基础。
上面的逻辑中，由于价值难以捉摸，虽然我们判断这项资产的价值“至少是
一千万元”，但最后其实际价值可能是五百万元，也有可能是五千万元。如果实际价值是五百万元，而买入价格也是五百万元，那么我们也不会因为价值错判而带来明显损失。但如果实际价值是五千万元，我们将获得十倍回报。由此可见，低估买入不仅让我们拥有了获取最大投资回报的可能性，还让我们在错判价值时能够最大程度避免亏损。
在投资决策中，正确的思维是同时考虑两个核心要素：可能性和后果。挑选优质资产和低估买入的方法，一方面大大提高了投资成功的可能性，另一方面大大减少了万一投资失败所带来的损失。
在估值上，我们选择非常保守的理念。一方面，在计算资产价值时，如果我们认为一项资产的价值大概在八百万元到一千万元之间，那么我们会这么描述：这项资产至少值五百万元。另一方面，在买入价格上，我们追求较大折扣，比如对于上述资产，我们的理想买入价位是不高于三百万元。事实上，我们就是这样来挑选“便宜货”的。
如何买入？如何卖出？
按照上述买入标准，我们在选择优质资产后，便开始耐心等待买入机会，有时候这种耐心需要长达几年。
在买入机会来临时，我们一般分两到三批买入，目的是摊低持有成本。当然，有时在第一批买入后再也没有更低价的买入机会了，那就算了。但这种情况不占多数，大多数情况是我们在资产价格下跌途中分三批买入，达到计划持有量后价格依然要下跌一阵，这时只要给点耐心，最后往往会有可观回报。我们从不把买入后的账面亏损看做损失，因此暂时的账面亏损并没有任何风险。真正的风险在于账面亏损永久持续下去。
根据我们的经验，卖出资产比买入资产难得多。因为卖出资产意味着坐实了真正盈亏。不管是赚了很多的股票，还是亏了很多的股票，卖出都很煎熬。如果已经赚了很多，临卖出时你最大的念头就是“不卖可能会赚更多”；如果已经亏了很多，临卖出时你最大的念头就是“卖了我就解脱了”。前一种情况，人性是抵触卖，因为卖了等于远离愉悦；后一种情况，人性是很想卖，因为卖了等同于
逃离痛苦。我们知道，逃离痛苦和拥抱快乐都是人之本性，也是大多数人追涨杀跌的心理本源。我请各位思考：如果您当下还持有京沪深的非自住房产，您内心的念头是什么；如果您当下还在中国股市持仓，您内心的感受又是什么？
投资成功的要点在于克服人性，按理性规律办事。跟买入原则一样，卖出原则也是估值。在持有资产的过程中，我们会持续评估资产的价值，如果某次评估发现该资产的价格相比其价值不再便宜，或已然泡沫，我们便考虑卖出。当然，卖出也很少一次搞定，多数是分两到三批卖出。一般而言，第一次卖出是覆盖成本，第二、三次卖出是扩大利润。必须永远记住：卖出时绝不可贪恋泡沫利润，在严控资产结构风险的前提下，可以局部、适当享受泡沫，但绝不可贪恋，个中分寸，难以言表，唯有谨慎。
等待多长以及如何坚持
还有一个重要问题是，我们这种保守的价值投资者，该如何应对买入低估优质资产后价格依然长期低迷的情况？
首先，我们尽量避免那些买入后价格可能长期低迷的资产。这种资产主要有三类：第一类是处于周期低谷前半段的周期性资产，第二类是非周期性资产中未被低估的优质资产或普通资产，最后一类是非周期性资产中的劣质资产。必须承认，近年来我个人境外账户的一个失误是购买了一笔处于周期低谷前半段的周期性资产——一家行业竞争优势最强的希腊海运公司的股份。海运是个强周期行业，海运行业周期低谷从2008年开始算起，假设持续10年，那么我应该在最接近周期低谷结束年份——2018年——的那几年开始投资，但事实上我从2010年便开始买入这家公司的股份，一直持有到今天。如今，海运行业还在最深的泥淖中挣扎，而其实这个时候才是开始投资那家公司的合适时机。当然，极端情况下，如果海运行业低谷期持续15年，那么2020年才是开始投资的合适时机。
本质上来说，我们避开这三类资产是为了在买入资产后获得价格下跌保护。也就是说，一旦我们买入资产，就希望其价格不要再下跌，且尽快回升。尽管我们致力于此，但现实依然是“臣妾做不到”。
一方面，致力于买入有“价格下跌保护”的资产，尽可能避免买入后价格大
跌或长期低迷的状况出现；另一方面，精选上述该类资产构建一个投资组合。构建投资组合的目的在于，把个别“价格下跌保护”失效的资产吸纳在投资组合整体之中。只要投资组合中大部分资产表现良好，那么组合整体就会表现良好。好比投资者在全球各地精选了十处房产做投资，如果仅有两三处房产价格下跌而其他都如愿上涨，那么这个房地产投资组合整体是成功的。
事实上，上述两点正是我们贯穿始终的风险控制理念的核心部分。在整体投资组合的保护下，我们可以容忍组合中少数资产的价格大幅下挫或较长时间低迷，前提是未来极具回报潜力。事实上，根据我们的经验，投资组合经历一段时间的稳健增长后，在其他大部分“乖乖儿”表现乏力之时，这些一开始表现不佳的“调皮蛋”反倒会有上佳表现，让你惊愕。
当然，回到投资的本义，不管是价格表现较好的资产，还是暂时表现较差的资产，我们坚持持有的动力，永远落脚在其优质的潜在价值对比其低估的价格上。一旦价格涨到超过我们认定的价值区间，那么不管资产多么优秀，我们依然会弃之。“贵出如粪土，贱取如珠玉”，春秋巨富陶朱公的告诫是投资者的唯一信条。业务回顾及展望
刚刚过去的2015年，除了管理原有的美港基金和优波基金外，我们又发起成立了两只新基金：喜马拉雅基金和长江基金。同时，为了实现境内资产和境外资产的平衡配置，我们成立了境外资产管理平台——UBOOMCAPITALLTD.，并发起了第一支境外基金——UBOOMINTERNATIONALL.P.，首期募集金额约300万美元。由此，我们管理的境内外资产总额已经超过1亿元人民币。这个数字，对于其他大型资产管理机构而言小到可以忽略不计，但对我们而言却是创业起步阶段最重要的一个台阶。在本期的年度报告中，我们记录这样一个数字，寓意在于以此作为我们资产管理事业的新起点，不断奋进！
我们相信，在投资管理事业上，唯一正确的事情在于为投资人创造长年持续稳健的收益。这个目标永远是核心，做到了这一点，其他我们希望实现的目标便会自然到来。另外，作为资产管理人，诚信比其他任何事情都更重要。当我们需要在诚信与扩大资产管理规模、获取管理人利益等其他事情上做出选择时，我们
会选择诚信。在此，请所有投资人对我们团队持续监督，如发现我们团队成员有任何不诚信行为或迹象，请立即联系我，我的私人邮箱是[1**********]@163.com。为此，我代表全体投资人感谢您对我们价值观的维护。
未来，我们的管理规模将稳健增长。2016年，我们将与一些大型金融服务机构合作，由他们代销私募基金。对于这些大型渠道机构而言，优质私募管理人亦是稀缺资源。在与人合作这件事上，我们相信，如果你想找到优质合作伙伴，最佳途径是让自己变得优质。过去十年，我们在资产管理专业领域持续研究、反复实践，走过了一条千锤百炼的自我提升之路。我始终坚信，优秀的基金经理必须像优秀的医生那样，在正确方向上持续经历十年以上的学习、经验、思考和磨砺，才能出来服务社会。如今，这一刻已经到了。从现在开始，我们将致力于通过优质投资管理业务服务社会。
全球投资视野
真正的投资，绝不限于一时一地。在大航海时代，西班牙王室投资意大利人哥伦布，发现了美洲大陆，获取了有史以来最大一笔回报。对西班牙而言，相比于欧洲大陆，美洲大陆才是真正的价值洼地。
在如今的大投资时代，视野和专业知识几乎同等重要且相辅相成。能够看见别人看不见的东西，你才有机会脱颖而出。去年第四季度，我们的权益类资产配置重心逐步从国内股票转移到香港股票。对比全球主要证券交易所，港交所股票的估值全球最低；回溯港交所股票历史估值，如今亦接近三十年最低。
中国经济目前遭遇困境，欧美投资者更是对中国经济尚存极端悲观预期。然而，我们应该看到，我们的经济中还有那些正在与欧美日竞争的优质产业，有些甚至领先于全球。我们应该看到国内强悍的消费升级需求和一大批致力于满足此类需求的狼性企业。当然，政府部门的不精耕细作和激励导向偏差一直是被诟病的顽疾，如今的危机只是多年累积病症的一次爆发。一个国家的经济如同一个人的身体，长年累月缺失精细调理使得免疫系统总有一天被攻破，得一场大病。但一般而言，只要找出疾病根源所在，按正确方案施行手术，便可去除病根，再加上术后正确调理即可慢慢恢复。毕竟，手术失败病人身亡的案例终归少见。
然而，少见不代表没有，有些经济现象必须警惕。其中，中国东部城市房地产价格过高是最危险的因素之一，经济免疫系统对过高房价的承受力已接近极限。第二个问题与第一个问题相关联，即国内产出的品质没有跟上民众的消费需求，产生巨大脱节。这主要归咎于政府的激励导向偏差和优化管理缺失，使得产出优质产品的代价过高。整体而言，致力于产出优质产品的专注型企业家难以获得成就感，且与资源攫取型企业家和过度营销型企业家所获经济回报落差巨大。
所幸对于投资行业而言，我们的优势在于只需看到问题，而不必去解决问题。我们只要擅长做选择题即可，不必擅长做应用题。遇到有问题的麻烦地方，我们绕开便是。但绕得开，还是陷进去，则取决于我们的识别力。
最后，感谢各位投资人，并预祝我们的事业顺利！
附：2015年度投资交流会邀请
诚邀有兴趣的投资人于春光明媚之时赴宁波东钱湖畔参加我们的年度投资交流会，报名请发邮件至：harborgroup@163.com（报名截止2016年4月30日）
时间：2016年5月7日上午10点；地点：宁波东钱湖恒元温泉酒店
宁波美港投资管理中心（有限合伙）
上海优波投资管理中心（有限合伙）
2016年3月3日